Een piek in repo-overeenkomsten, of repo's, waarbij investeerders lenen tegen onderpand van schatkistpapier en ander onderpand, kan een teken zijn dat contant geld schaars wordt. Markten hebben een minimale hoeveelheid liquiditeit nodig om soepel te kunnen functioneren.
Uiteindelijk werd het verhoogde niveau van de rente, de zogenaamde Treasury GCF Repo Index, tussen 30 november en 4 december verklaard door andere factoren dan kasschaarste, zoals het sluiten van de boeken aan het einde van de maand door banken en de handel van hedgefondsen, zo blijkt uit interviews met meer dan een half dozijn bankdirecteuren en marktdeelnemers.
Maar het zette Wall Street in vuur en vlam. De Amerikaanse Federal Reserve onttrekt honderden miljarden aan het financiële systeem door obligaties te verkopen in een proces dat quantitative tightening (QT) wordt genoemd om het monetaire beleid te normaliseren na de stimuleringsmaatregelen van het pandemie-tijdperk. Dat heeft de bezorgdheid veroorzaakt dat de geldniveaus een omslagpunt naderen, aldus de leidinggevenden.
Een probleem voor de markt is dat er geen consensus is over hoeveel contant geld in het systeem te weinig is, en dat het dus niet te zeggen is wanneer dat niveau doorbroken zou kunnen worden. De schattingen lopen sterk uiteen, waardoor de kriebels nog groter worden.
Tell Alessio, treasurer bij de regionale kredietverstrekker Cadence Bank , zei dat ze toegang hebben tot ruime liquiditeit, maar dat ze uitkijken naar de drempel waaronder de marktwerking verstoord zou kunnen worden.
"We houden de repomarkten actief in de gaten voor voorlopende indicatoren van wat die ondergrens is," zei Alessio in een e-mail.
De interviews met bankdirecteuren, waarvan sommigen om anonimiteit vroegen om vrijuit te kunnen spreken, geven ook een indruk van een Fed-enquête onder senior financiële functionarissen. De leidinggevenden werken bij banken die samen enkele honderden miljarden dollars aan activa beheren.
In de enquête vraagt de Fed naar informatie zoals het laagste comfortabele niveau van reserves (LCLOR), waaronder het financiële systeem onder druk komt te staan. De Fed heeft de laatste enquête in september gehouden, maar heeft de resultaten niet vrijgegeven, waardoor alleen de gegevens van mei openbaar zijn.
Twee bronnen bij een grote Amerikaanse bank zeiden dat hun LCLOR 20% tot 30% hoger was dan voor de bankencrisis in maart. Hun redenen varieerden van marktvolatiliteit tot strengere regelgeving.
Uit het onderzoek van mei bleek dat de crisis sommige banken ertoe had aangezet om hun reserves te verhogen. Drie van de vier leidinggevenden van middelgrote banken zeiden dat hun liquiditeitsniveaus weer normaal waren nadat ze in maart en april verveelvoudigd waren, terwijl één bank een hoger niveau aangaf. Ze zeiden allemaal dat ze voorzichtiger waren in hun activiteiten.
Raj Singh, CEO van BankUnited, zei dat zijn bank tijdens de bankencrisis de kasniveaus had verhoogd tot $2 miljard, maar deze tegen de zomer had teruggebracht tot het niveau van voor maart, namelijk ongeveer $400 miljoen.
Jason Darby, CFO van Amalgamated Bank, zei dat zij de dekking van het meest risicovolle deel van hun onverzekerde deposito's hadden verhoogd van 185% naar meer dan 200% na maart. Dergelijke deposito's zijn afkomstig van nieuwere klanten, die minder dan vijf jaar bij de bank zijn.
"Het voelt alsof de gebeurtenissen van maart letterlijk gisteren zijn," zei Darby. "Dat is de manier waarop we hebben gedacht over hoe we ons bedrijf conservatief proberen te beheren."
HOEVEEL IS ER NODIG?
Schattingen van het minimaal benodigde bedrag aan bankreserves lopen uiteen van ongeveer $2,5 biljoen tot $3,3 biljoen. Dergelijke reserves zijn momenteel in totaal bijna $3,5 biljoen; nog eens ongeveer $820 miljard wordt aangehouden door entiteiten zoals geldmarktfondsen.
Een treasurer bij een middelgrote bank berekende dat de drempel rond de $2,9 biljoen tot $3 biljoen zou liggen, terwijl een leidinggevende bij een grote bank zei dat het op korte termijn in het midden tot het hogere segment van het bereik zou kunnen liggen.
De leidinggevende bij een grote bank zei dat uit een enquête onder financiële functionarissen bleek dat de meesten verwachtten dat de drempel rond het midden van volgend jaar zou worden bereikt. Maar het onderstreepte ook de onzekerheid: Sommigen verwachtten dat de drempel al in februari of maart zou kunnen worden overschreden.
Fed-voorzitter Jerome Powell heeft gezegd dat de bank geen reden ziet om het tempo van QT te veranderen. "Het is moeilijk om aan te tonen dat de reserves op dit moment bijna schaars zijn," zei hij vorige maand.
In grote lijnen is de liquiditeit van het financiële systeem de som van de reserves die banken aanhouden en het geld dat overnight bij de Fed wordt geparkeerd door geldmarktfondsen en anderen, een zogeheten reverse repo. De niveaus worden beïnvloed door de balans van de Fed en de algemene rekening van het ministerie van Financiën, waar het geld wordt bewaard om de rekeningen van de Amerikaanse overheid te betalen.
De laatste keer dat het financiële systeem ontdekte dat de liquiditeit te laag was, was in 2019, toen de bankreserves ongeveer $1,5 biljoen bereikten. De Fed moest ingrijpen.
Sindsdien is de drempel waarschijnlijk hoger geworden, deels door de groei van de economische activiteit en strengere regelgeving, aldus de leidinggevenden.
EEN SCHATTING
De treasurer van de middelgrote bank zegt dat hij kijkt naar de verhouding tussen de contanten die binnenlandse banken aanhouden en hun activa, en dat hij het laagste comfortabele niveau op ongeveer 9% stelt.
De treasurer haalt zijn conclusies uit 2019, toen de ratio langdurig ver onder dat niveau zakte en de markten werden beïnvloed. In de aanloop naar de crisis van maart kwam de ratio weer boven de 9% uit.
De ratio ligt nu boven de 10%. Een cashdrain van ongeveer $200 miljard tot $230 miljard zou de ratio met een procentpunt doen dalen, schatte de thesaurier.
Maar voordat de bankreserves worden aangetast, heeft het systeem een buffer in de omgekeerde repofaciliteit van de Fed, waardoor de vraag rijst of die tot nul kan worden teruggebracht. Uit een enquête van de New York Fed blijkt dat Wall Street verwacht dat de Fed QT zal stopzetten wanneer de faciliteit $625 miljard bereikt.
Ondertussen zullen er de komende weken waarschijnlijk nog meer liquiditeitstests volgen, wat Wall Street scherp houdt.
De liquiditeitsbehoeften aan het einde van het jaar moeten nog worden gesorteerd. Begin volgend jaar zal het ministerie van Financiën plannen bekendmaken voor de uitgifte van schuldpapier, wat geld zou kosten. Daarna komt het belastingseizoen met nog meer behoefte aan contanten, aldus John Velis, forex- en macrostrateeg voor Noord- en Zuid-Amerika bij BNY Mellon.
"Dat is nog iets om in gedachten te houden als een wild card," zei hij.
