Op het eerste gezicht onderscheidt het bedrijf zich van zijn concurrenten door zijn veel hogere marges. Die zijn te danken aan de premiumbiermerken die de groep bezit, en aan het aanbod wijnen en gedistilleerde dranken. 

 

Operationeel en financieel traject

In de afgelopen tien jaar (2012-2022) is de omzet gegroeid van 3,5 miljard dollar naar 10,2 miljard dollar (een samengestelde jaarlijkse groei van 11,4 %), voornamelijk door overnames. De contante winst (de beschikbare vrije kasstroom) steeg iets minder snel, van 720 miljoen dollar tot 1,7 miljard dollar. Dat is een samengestelde jaarlijkse groei van 8,9 %.

Wat de kapitaalallocatie betreft, is van de 11 miljard dollar aan totale contante winst die tussen 2012 en 2022 werd gegenereerd (dit bedrag is lager dan de 13 miljard dollar aan totale GAAP-winst omdat de kapitaaluitgaven hoger waren dan de operationele uitgaven), 6 miljard dollar geïnvesteerd in acquisities (na aftrek van de desinvesteringen) en is 5 miljard dollar gebruikt voor het terugkopen van aandelen. Er werd ook 3 miljard dollar aan dividenden uitgekeerd, deels gefinancierd met een extra schuld van 7 miljard dollar. De bedrijfsleiding koopt dit jaar (2022) bovendien agressief aandelen in.

Deze aandeleninkopen vonden plaats tegen een gemiddelde waardering van ongeveer 20 keer de EV/EBIT-ratio, zowel recentelijk (in 2022) als in voorgaande jaren. Sommigen zullen aanvoeren dat het terugkopen van aandelen tegen zulke hoge waarderingen riskant is. Tot dusver kwamen deze inkopen van aandelen de aandeelhouders echter ten goede. Het management bewees immers zowel de inkomsten als de winst met grote doeltreffendheid te kunnen verhogen. Je vraagt je af: blijft dat mooie liedje wel duren? Wel, dat is nu juist de vraag.

In de afgelopen tien jaar (2012-2021) is de geconsolideerde contante winst met gemiddeld 1 miljard dollar per jaar gestegen. In verhouding tot de 6 miljard dollar netto die aan acquisities werd besteed, betekent dit een ongewoon hoog rendement van ongeveer 15 %. Voor elk bedrijf dat veelvuldig acquireert is dat een mooie zaak, in welke sector dan ook. Dat geldt nog meer voor de sector van de consumptiegoederen, waar de gemiddelde rendementen over het algemeen veel lager liggen.

Hoge rendementen zijn bijzonder moeilijk te realiseren vanwege de zeer sterke concurrentie aan de aanbodzijde (iedereen wil dezelfde merken kopen), en uiteraard is het altijd moeilijk om een overgenomen activiteit te integreren zonder de marges te verlagen. Toch hebben fusies en overnames in de drankensector altijd een positief effect gehad.

Voor wie bier en beurs graag wil combineren, geldt een belangrijk principe. Er zijn twee manieren om waarde te creëren in de drankensector: door overnames en door prijsmacht, zeg maar het vermogen om de prijzen te bepalen. Het management slaagde hierin op beide fronten tegelijk. Het assortiment premiumbieren (Corona/Modelo/Pacifico) was een intelligente zet en dat geldt ook voor de strategie in Noord-Amerika, waar voor de latino's een aangepast assortiment wordt gecommercialiseerd.

Corona is een wereldmerk waar hogere prijzen voor moeten worden betaald. Dat geldt ook voor wijnen, want zoals het in de sector heet: "wij verkopen in de eerste plaats het etiket en dan het product". Een adagium dat Constellation Brands perfect heeft begrepen.

Hoewel beide markten (bier en wijn) in Noord-Amerika geen of zelfs een negatieve groei vertonen, is Constellation erin geslaagd spectaculaire operationele en financiële prestaties neer te zetten. Het bedrijf heeft nooit geaarzeld zich te ontdoen van niet-renderende merken, wat eveneens applaus verdient.

 

Competent managementteam

De kwaliteit van de bedrijfsleiding moet worden benadrukt. Dit moet een van de beste managementteams van de sector zijn. Op het gebied van fusies en overnames hebben zij de perfecte combinatie laten zien van verdediging en aanval: agressiever dan het al te conservatieve management van Molson Coors, een bedrijf dat stagneert met een portefeuille die niet groeit, en voorzichtiger dan het al té agressieve management van Anheuser-Busch InBev, dat worstelt met een te grote hefboomwerking. Op marketingvlak hanteert de bedrijfsleiding een intelligente aanpak die zich op de hogere segmenten concentreert, wat we eerder al vermeldden. Op papier is het een 20/20, ondanks de rijkelijk betaalde terugkopen van aandelen.

 

Waardering

Grafiek Constellation Brands, Inc.

Wat de waardering betreft: tegen 223 dollar per aandeel bedraagt de marktkapitalisatie 42,6 miljard dollar en de jaarlijkse vrije kasstroom ligt tussen 1,5 en 2 miljard dollar. Voor alle duidelijkheid gaan wij hier uit van de marktkapitalisatie in plaats van de bedrijfswaarde omdat Constellation in deze defensieve sector geen probleem zal hebben om zijn schuld te herfinancieren.  Onder verder gelijkblijvende omstandigheden en behoudens belangrijke nieuwe acquisities wordt Constellation momenteel dus verhandeld tegen een gemiddelde van 24 maal de contante winst (of vrije kasstroom).

Voorzichtige beleggers kunnen aanvoeren dat het bedrijf wel erg hoog wordt gewaardeerd gezien de defensieve activiteiten die, de fusies en overnames buiten beschouwing gelaten, niet groeien. Die beleggers geven allicht de voorkeur aan een bedrijf als Molson Coors, dat momenteel wordt verhandeld tegen 10 keer zijn vrije kasstroom. Groeigerichte beleggers daarentegen zouden dit als een aantrekkelijk instapmoment kunnen zien. Je zet immers in op het vermogen van het management om zijn strategie die gericht is op overnames en hoge rendementen, verder te zetten.

Als het bedrijf bij zijn volgende acquisities er inderdaad in slaagt een vergelijkbaar rendement (te weten 15 %) neer te zetten, ziet het er goed uit voor de aandeelhouders. Bij deze koers is dat hetgeen waar je op inzet.

In de brouwerijsector is er dus voor elk wat wils. Behoudsgezinde beleggers zullen de voorkeur geven aan Molson Coors, groeigerichte beleggers die geloven dat het management de magie kan volhouden, zullen de voorkeur geven aan Constellation Brands.