Column-Drain the money pool - raad het 'overschot' :Mike Dolan

Als de centrale banken de geldpot beginnen leeg te putten om een overvloed aan torenhoge inflatie tegen te gaan, wordt de beoordeling van de vraag hoeveel liquiditeit "overtollig" is, van cruciaal belang voor de wereldmarkten.

Een havikachtig nieuwjaarsoffensief van de Amerikaanse Federal Reserve in het licht van een inflatie van 7% en een bijna volledige werkgelegenheid in de VS heeft de markten ertoe aangezet om dit jaar maar liefst vier renteverhogingen in te calculeren.

Maar dringender voor velen op de financiële markten zijn de signalen van de Fed dat het nu al tijd is om een deel van het geld over te hevelen dat ze via noodopkopen van obligaties in het banksysteem heeft gepompt - geld dat bedoeld was om de economie in ruimere zin overeind te houden tijdens de schokkende pandemische lockdowns.

Verrassend voor veel beleggers begon de discussie over het inkrimpen van de opgeblazen balans van $8,7 biljoen tijdens de beleidsvergadering van december, toen de Fed ermee instemde het opkopen van nieuwe obligaties geleidelijk te beëindigen in het eerste kwartaal van 2022.

Hoewel de ogenschijnlijke urgentie om te beginnen met het inkrimpen van de balans vreemd lijkt tegen de achtergrond van plannen om er tot maart meer aan toe te voegen, hebben veel Fed-functionarissen er dit jaar al op aangedrongen dat het proces snel moet beginnen. Maar wanneer en hoe snel?

In een interview met Reuters deze week was Raphael Bostic, hoofd van de Atlanta Fed, het meest expliciet.

Bostic rekende erop dat de afvloeiing - die in eerste instantie alleen zou inhouden dat de Fed haar obligatiebezit laat aflopen zonder de opbrengsten te herinvesteren - kort na de eerste renteverhoging in maart zou moeten beginnen.

Maar hij zei ook dat deze zogenaamde "kwantitatieve verkrapping" (QT) krachtig zou moeten zijn met $ 100 miljard per maand, twee keer het maandelijkse tempo van de laatste balansverkorting in 2017-2019, en hij identificeerde $ 1,5 biljoen aan pure "overtollige liquiditeit" die moet worden weggenomen voordat de impact op dat moment kan worden beoordeeld.

Het was niet duidelijk waar Bostic het cijfer van $ 1,5 biljoen vandaan haalde, maar het komt ruwweg overeen met wat de Fed de afgelopen weken elke dag uit de geldmarkten heeft moeten weghalen via overnight 'reverse repo'-operaties.

Woensdag sloot het hoofd van de Cleveland Fed, Loretta Mester - een stemgerechtigd lid van het beleidsbepalende Open Market Committee van de Fed dit jaar - zich aan bij Bostic en vertelde de Wall Street Journal dat ze vond dat de balans zo snel mogelijk moet worden verkleind zonder de markten te verstoren. Maar ze ging nog een stap verder door te zeggen dat de Fed de optie om haar activa actief te verkopen niet moet uitsluiten.

De Fed lijkt dit dus ineens heel serieus te nemen en de cijferaars op de markten hebben overuren gedraaid.

OVERSCHOT EN VELOCITY

Nikolaos Panigirtzoglou, specialist in geldstromen en liquiditeit, en zijn team concluderen dat de piek van wat zij beschouwen als de wereldwijde 'overtollige geldhoeveelheid' nu ver achter ons ligt en dat de proxies voor brede liquiditeit de komende twee jaar aanzienlijk zullen krimpen.

Het JPM-team ziet Fed QT nu in juli na de tweede renteverhoging en, ervan uitgaande dat de Fed tegen het einde van dit jaar een maandelijks tempo van $100 miljard aan schatkistobligaties en obligaties van overheidsinstellingen bereikt, dan zou de markt in de tweede helft van 2022 nog eens $350 miljard aan nieuwe schuld van overheidsinstellingen en obligatieleningen moeten absorberen en ongeveer $1 biljoen in 2023.

Als we dat uitwaaieren naar de maatstaf van het netto mondiale obligatieaanbod versus de vraag, dan zien we dat die positie dit jaar met zo'n $ 1,3 biljoen verslechtert ten opzichte van 2021. En op basis van historische correlaties zou dat volgens JPM moeten leiden tot een extra stijging van de rendementen op wereldwijde obligatie-aggregaten met 35 basispunten.

Een ander direct effect van de QT van de Fed op de liquiditeit is dat de reservesaldi van commerciële banken bij de Fed, en daarmee hun kredietverleningscapaciteit, afnemen. Dit jaar zal dit globaal gecompenseerd worden door de obligatieaankopen van de Europese Centrale Bank en de Bank of Japan, maar JPM gaat ervan uit dat het in 2023 harder zal aankomen wanneer die centrale banken hun nieuwe obligatieaankopen dichter bij nul zullen afbouwen.

Als gevolg van een daling in de stromen van obligatieaankopen door centrale banken en een vertragende wereldwijde vraag naar leningen na de pieken van de pandemie, zien zij hun raming van de groei van de wereldwijde geldhoeveelheid meer dan halveren tot $3 biljoen in 2023, komende van een tempo van $7,5 biljoen vorig jaar, en terugkeren naar jaarlijkse geldgroeiniveaus die sinds 2010 niet meer zijn gezien.

Zal dit de schattingen van het "overschot" hebben weggebrand? Als we kijken naar mondiale maatstaven voor "overschot", waarbij de mondiale geldgroei wordt afgezet tegen het nominale bbp of de verhouding tussen liquide middelen en aandelen- en obligatiebezit van huishoudens, dan denkt JPM dat het overschot al verdwenen is.

Alles onder controle? Zal dit genoeg zijn om de inflatie en de op hol geslagen markten in te tomen?

Pascal Blanque, Chief Investment Officer bij Amundi, denkt dat we een nieuw inflatoir regime zoals in de jaren zeventig zullen meemaken, vooral omdat de regeringen hun centrale banken gewoon meer controle zullen moeten geven over het geld en de leentarieven - met de wederopbouw na de COVID en de klimaatverandering die budgettaire expansie vereisen.

"In dit nieuwe regime zullen de regeringen de controle over het geld overnemen en tegelijkertijd de wijdverspreide en dubbelcijferige monetaire groei gedurende verscheidene jaren handhaven, als onderdeel van een bredere overgang van vrije marktkrachten, onafhankelijke centrale banken en op regels gebaseerd beleid naar een commando-georiënteerde economie."

Blanque meent dat de reden waarom de stijgende geldhoeveelheid de inflatie in het afgelopen decennium niet heeft aangewakkerd, gelegen is in het feit dat een daling van de zogeheten geldsnelheid - of de snelheid waarmee een dollar wordt gebruikt bij transacties - in de reële economie slechts is overgeslagen naar financiële activa.

Als we de reële en de inflatiesfeer als één geheel beschouwen, dan is de geldsnelheid misschien wel zo stabiel geweest als monetaire theorieën veronderstellen, schreef hij, en zal het blijven pompen van geld uiteindelijk inflatoir blijken te zijn - zelfs toevallig voor perioden in zowel consumenten- als activaprijzen, zoals nu.

De auteur is editor-at-large voor financiën en markten bij Reuters News. Alle hier geuite meningen zijn de zijne