In alle chaos van de Britse regeringsbesluitvorming en het politieke leiderschap van de afgelopen maand werd de BoE aanvankelijk aan de zijlijn gezet en vervolgens een dweil overhandigd om de rommel op te ruimen.

Gezien de puinhoop heeft de BoE er goed aan gedaan om het geschonden vertrouwen in de financiële markten tenminste gedeeltelijk op te ruimen en de beleidsvorming weer een schijn van geloofwaardigheid te geven.

De twee weken van interventie om de schokgolven in te dammen die de Britse staatsobligaties en pensioenfondsen hebben getroffen - allemaal duidelijk veroorzaakt door de ongedekte belastingverlagende "mini-begroting" van 23 september - heeft de markten sinds maandag op eigen kracht helpen stabiliseren.

De tien- en dertigjarige giltrente, de benchmark voor langetermijnleningen van het land, heeft ongeveer de helft en tweederde van de respectieve sprongen van vlak voor 23 september teruggegeven - zij het tegen de aanzienlijke kosten van tientallen miljarden aan extra obligatieaankopen door de BoE, die zij nu op de een of andere manier de komende maanden weer in de markt moet verkopen.

De extra risicopremie op conventionele 10-jaars Britse obligaties ten opzichte van Duitse en Amerikaanse equivalenten is nog steeds ongeveer een kwart tot een half procentpunt hoger dan vorige maand.

Maar zelfs nadat de regering haar controversiële begrotingsplannen grotendeels heeft teruggedraaid en premier Liz Truss donderdag is afgetreden, moet de BoE de paniek nog wegnemen over de vraag hoe hoog de beleidsrente moet worden verhoogd om de door de crisis verergerde inflatieverwachtingen te temperen.

Vicegouverneur Ben Broadbent van de BoE gaf donderdag het startsein door de markten te vertellen dat het voldoen aan hun verwachtingen wel eens een overkill zou kunnen zijn in een verzwakkende economie.

"Of de officiële rentetarieven zoveel moeten stijgen als momenteel op de financiële markten is ingeprijsd, valt nog te bezien", zei hij. "Als de Bankrente werkelijk op 5,25% zou uitkomen, zou het cumulatieve effect op het bbp van de hele verhogingscyclus, bij een redelijke beleidsmultiplicator, iets minder dan 5% bedragen - waarvan slechts ongeveer een kwart al is doorgevoerd."

De futuresmarkten hebben de verwachte verhoging tijdens de vergadering van de BoE op 3 november inderdaad teruggebracht tot 75 basispunten, tegen meer dan 100 basispunten op het hoogtepunt van de schok.

Maar het belangrijkste is dat Broadbent zich concentreert op de waarschijnlijke piekrente volgend jaar.

Ter illustratie: die Britse eindrente, die nu is gepland voor medio 2023, schoot bijna twee volle procentpunten omhoog van vlak voor de mislukte minibegroting tot 6,25%. Vlak voor de toespraak van Broadbent werd de helft van die beweging teruggenomen tot 5,25% - en sindsdien is de rente weer wat gedaald.

Maar bij 5,15% gaan de markten nog steeds uit van bijna vier procentpunten aan Britse renteverhogingen vanaf de huidige 2,25% in de komende zes vergaderingen - gemiddeld 65 basispunten per vergadering tot juni. En dat zal even hard aankomen als Broadbent schetste, omdat de variabele hypotheekrente en de rentekosten van de overheid in een opwaartse spiraal terechtkomen.

(Eindrente BoE vs Fed https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/zgvobwmbypd/Three.PNG)

(Gilt premies blijven bestaan https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/jnpwygeybpw/Two.PNG)

TERMINAL CROSSOVER

Als de BoE erin slaagt die piek terug te praten naar 5% of lager, dan zal zij hoogstwaarschijnlijk de equivalente eindrente van de Amerikaanse Federal Reserve tegenkomen, die uit de andere richting komt. De eindrente van de Fed, nu gericht op maart volgend jaar, is de afgelopen twee maanden met 150 basispunten gestegen tot 5%.

Een kruising van de twee pieken zou voor het eerst sinds augustus weer een verwachte korte-rentepremie ten gunste van dollars opleveren, en dat was acht maanden daarvoor ook al zo.

En Morgan Stanley, bijvoorbeeld, ziet een Britse eindrente tot 4% - een enorme daling ten opzichte van de huidige marktprijzen.

De grote vraag voor de Bank is of de bezorgdheid over de algemene geloofwaardigheid van het economisch beleid en de inflatieverwachtingen voldoende wegebt om de markten ongestoord naar beneden te leiden - of dat beleggers gewoon aannemen dat de BoE niet de bereidheid of het vermogen heeft om bij een diepe recessie voldoende te verkrappen om de inflatie te beteugelen.

Als dat laatste het geval is, daalt het pond gewoon weer en wordt het inflatiebeeld overdreven.

De hardnekkige weigering van de eindkoersen om terug te keren naar het niveau van vorige maand weerspiegelt de omvang van die vrees.

"De Britse inflatie lijkt verankerd en het systeemrisico maakt een efficiënte bestrijding door de centrale bank zeer onzeker", aldus Florian Ielpo, hoofd Macro bij Lombard Odier Investment Managers. "Met beperkte instrumenten en veel te bereiken, zit de BoE in het nauw."

Jeffries betwijfelt of de wisseling van premier en kabinet op korte termijn iets oplost. "Een nieuwe regering erft gewoon de problemen die de economie teisteren en die het pond zullen blijven teisteren."

Christ Turner en zijn team van ING denken dat de hardnekkige risicopremie die nog steeds is ingebouwd in staatsobligaties en andere Britse activa moeilijk zal zijn af te schudden. "Het oude gezegde dat het jaren duurt om vertrouwen op te bouwen, maar slechts één dag om het te vernietigen, is hier van toepassing."

(Grafiek van de Bank of England over het effect van toekomstige renteverhogingen op het bbp: https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/gdpzqryqnvw/One.PNG)

De hier geuite meningen zijn die van de auteur, een columnist voor Reuters.