Verwachtingen van een gunstige uitkomst voor de Amerikaanse economie ondanks hoge rentetarieven hebben de zoektocht naar rendement aangewakkerd en de vraag naar krediet ondersteund. Tot nu toe hebben bedrijven met een investment-grade rating dit jaar recordbedragen aan schulden aangetrokken, terwijl de credit spreads, of de premie die bedrijven boven Amerikaanse Treasuries betalen voor de uitgifte van obligaties, het krapst zijn sinds jaren.
Toch vermoeden sommigen in de markt dat het optimisme rond de beleggingsklasse deze kwetsbaar kan maken voor een herwaardering zodra de inspanningen van de Federal Reserve om de financiële voorwaarden aan te scherpen, beginnen te bijten in de bankreserves die tot nu toe onaangetast zijn gebleven door de overvloed aan liquiditeit in de financiële sector.
De instroom in de reverse repofaciliteit van de Fed, een indicatie voor overtollige liquiditeit in het financiële systeem, is het afgelopen jaar sterk afgenomen.
Zodra er geld wegvloeit uit de reverse repo-faciliteit, zullen de bankreserves bij de Fed naar verwachting beginnen te dalen, waardoor de algehele liquiditeit van het financiële systeem krapper wordt en de vraag naar risicovolle activa zoals aandelen en krediet mogelijk wordt aangetast.
Daniel Krieter, directeur vastrentende strategie bij BMO Capital Markets, zei dat hij een sterke relatie heeft waargenomen tussen het niveau van de overtollige bankreserves en de spreads van investment-grade credit spreads, die de neiging hebben om krapper te worden als de reserves stijgen.
"Wij denken dat het niveau van de overtollige reserves in het systeem van belang is voor het risico," zegt Matt Smith, investment director bij Ruffer. "Liquiditeit zal vanaf hier krapper worden, en bovendien is alles erg duur ... een scherpe selloff is iets wat we verwachten en waar we op gepositioneerd zijn," zei hij.
De schattingen lopen uiteen over wanneer de reverse repo-faciliteit zal worden opgeheven. Sommige analisten verwachten dat dit tussen mei en juli van dit jaar zal gebeuren, hoewel de gunstige marktomstandigheden op de Amerikaanse financieringsmarkten in de afgelopen weken erop wijzen dat het proces langer kan duren.
'SCHUIMENDE' MARKTEN
De verwachtingen dat de vraag naar krediet zou afnemen, hebben de afgelopen jaren ongelijk gekregen: het risico van wanbetalingen op bedrijfsschulden nam af toen de economie verrassend veerkrachtig bleek, ondanks rentetarieven die op hun hoogste peil in decennia stonden.
Bedrijven met een investment-grade rating hebben dit jaar tot nu toe een recordbedrag van $395 miljard opgehaald en de orderboeken voor nieuwe obligaties zijn gemiddeld drie tot vier keer overtekend, waardoor bedrijven weinig tot geen spreadpremie op nieuwe obligaties hoeven te betalen, volgens gegevens van Informa Global Markets.
"De combinatie van rendementen op schatkistpapier die nog steeds op een relatief hoog niveau liggen en conservatief beheerde bedrijfsbalansen, zorgt voor liquiditeit in hoogwaardige obligaties," zegt Jonathan Fine, hoofd van het investment-grade syndicaat bij Goldman Sachs.
Tenzij er iets onverwachts gebeurt, kunnen de credit spreads groter worden als de economie vertraagt, maar dat zal waarschijnlijk geleidelijk gebeuren. "Risico's aan de horizon stimuleren emittenten van bedrijven in feite om nu schulden aan te gaan in plaats van later," zei hij.
Voor Mark Rieder, CEO van La Mar Assets, een krediethedgefonds, betekent de onstuimige kredietmarkten niet dat hij volledig uit de kredietsector stapt.
"Bouw gewoon een veiligheidsmarge op in een tijd waarin krappe credit spreads toekomstige rendementen uitdagender maken," zei hij, en hij voegde eraan toe dat beleggers zich moeten indekken tegen renterisico's, de kwaliteit van hun portefeuille moeten verbeteren en contanten moeten opbouwen.
Toch zou, zelfs in het geval van aanhoudende economische kracht, lagere liquiditeit wanneer de rente hoog blijft, een daling van de bankreserves kunnen versnellen omdat beleggers meer geneigd zijn om geld in hoogrentende contanten te parkeren, wat een mogelijke verkoopoff zou verergeren, zei Smith bij Ruffer.
Hij zei dat hij het potentieel zag voor een "marktcrash zoals in 1987, dus het is er niet een waarbij we denken dat er grote problemen in de economie zijn, het is meer een endogene gebeurtenis.
"Het zou vrij snel kunnen gaan, maar dat lijkt ons niet onmogelijk." (Verslaggeving door Davide Barbuscia en Shankar Ramakrishnan; bewerking door Paritosh Bansal en Chizu Nomiyama)
