Sinds de Bank of Japan (BOJ) in maart een einde maakte aan haar onorthodoxe negatieve rentebeleid, heeft ze de markten in het ongewisse gelaten over een verdere aanscherping van het beleid.
Na een beleidsevaluatie vorige week liet de Bank of Japan (BOJ) meer definitieve hints vallen en beloofde ze om haar massale aankopen van Japanse staatsobligaties (JGB's) de komende twee jaar geleidelijk af te bouwen en de rente mogelijk al in juli te verhogen.
Beleggers die hun Japan-boeken aanpassen, houden rekening met een onzeker en traag tempo van kwantitatieve verkrapping, de kosten om een tijdje short te blijven in JGB's en het feit dat de Japanse rente veel lager is dan die in andere markten, zelfs als rekening wordt gehouden met mogelijke renteverhogingen.
Martin Harvey, portefeuillebeheerder voor vastrentende waarden bij Wellington Management in Londen, zet in op een stijging van vooral de kortetermijnrente, wat leidt tot een vlakkere rendementscurve voor JGB's.
"Het rendement op de 30-jarige JGB's komt dicht in de buurt van niveaus die niet meer gezien zijn sinds vóór 2008, dus het is al een heel eind naar boven gecorrigeerd," zei hij, wijzend op hoe de BOJ haar aankopen van obligaties met een langere looptijd al heeft teruggeschroefd.
"Als u een agressievere beweging aan de voorkant ziet omdat de BOJ de rente sneller verhoogt, zou dit ook een vlakkere curve moeten ondersteunen."
Tadashi Kakuchi, executive vice president en portefeuillebeheerder bij PIMCO in Tokio, is short in JGB's met een looptijd tot 10 jaar omdat hij denkt dat de rendementen aan de langere kant goed geprijsd zijn, deels omdat de BOJ minder van deze tenoren heeft gekocht.
Short gaan is het verkopen van geleende activa in de hoop ze tegen een lagere prijs terug te kopen en het verschil in eigen zak te steken.
Obligaties met een langere looptijd worden "misschien het minst beïnvloed door het beleid van de BOJ, dus dit zal het gebied zijn dat veiliger is dan de vijf- of tienjaars," zei Kakuchi.
Als onderdeel van haar kwalitatieve en kwantitatieve versoepeling om een einde te maken aan decennialange deflatie, is de BOJ een regelmatige koper van JGB's, zo veel zelfs dat ze nu bijna de helft van de 1.221,7 biljoen yen ($7,73 biljoen) aan uitstaande staatsobligaties en wissels bezit.
Dat beleid was de aanleiding voor de daling van de yen met bijna 11% ten opzichte van de Amerikaanse dollar dit jaar, en ook ten opzichte van de meeste andere valuta's waarvan de rendementen zijn gestegen en bijna hun hoogtepunt hebben bereikt.
Maar ze heeft dit jaar iets minder gekocht, met name door het bezit van obligaties met een looptijd van twee jaar af te bouwen. Ongeveer 86% van de beleggingen zijn in obligaties met een looptijd van vijf, tien en twintig jaar.
De obligatiekoersen zijn naar beneden bijgesteld en de rendementen zijn overeenkomstig gestegen: de tweejaarsrente is dit jaar met 23 basispunten gestegen, tegenover 33 basispunten voor 10-jaarsobligaties, die nu op 0,95% staan.
VERKOOP DE YEN
Buitenlandse beleggers hebben zich teruggetrokken uit het shortsegment van JGB's en verkochten in de week tot 14 juni voor ongeveer 1,14 biljoen yen, het grootste bedrag in ongeveer een maand.
Shun Hong Liu, chief investment officer van macro hedgefonds Hong Investment Advisors, zei dat zijn fonds tot voor kort neutraal stond tegenover JGB's, maar nu een shortpositie heeft.
Short gaan in JGB's is echter een gok op de havikistische houding van de BOJ die niet iedereen bereid is te nemen, en niet alleen omdat ze erop moeten wedden dat de rente snel genoeg stijgt om de kosten van het short gaan te compenseren.
Masanari Takada, Japan kwantitatief en derivatenstrateeg bij JP Morgan, zei dat shortposities door macrofondsen in JGB-gerelateerde activa zoals swaps en futures zijn opgerekt tot het 99e percentiel van niveaus sinds 2005, niveaus die in 20 jaar niet zijn gezien.
Dat is een risico, zei hij, want de "BOJ lijkt dubbelzinnig en zou minder havikistisch kunnen zijn dan macrofondsen hadden verwacht."
Sommige beleggers vinden het gemakkelijker om de beleidskanteling te verhandelen door short te gaan in de yen, zoals ze al maanden doen als onderdeel van carry trades waarbij ze de goedkope yen lenen om te beleggen in hoger renderende markten.
"De renteverschillen ten opzichte van een aantal valuta's met een hogere carry blijven aanzienlijk", ondanks de terughoudendheid van de BOJ, zei Gautam Samarth, een multi-asset fondsbeheerder bij M&G Investments.
"Hoewel het team geneigd zou zijn om short te gaan in JGB's op de huidige niveaus, wordt de short yen-trade gezien als een schonere manier om exposure te krijgen, gezien de onderling gerelateerde aard van de trades." ($1 = 158,1300 yen)
