En sommige banken denken dat de Bank of England wel eens de laatste zou kunnen zijn die deze week al de scheuren in QT gaat dichten.
De zogenaamde kwantitatieve verkrapping, een terugdraaiing van het meestal pandemie-gerelateerde obligatie-inkopen, is al meer dan een jaar aan de gang bij drie van de grote centrale banken - stilletjes op de achtergrond, hoopten ze, terwijl de officiële rentetarieven omhoog schoten.
Maar zelfs terwijl de beleidsrente het hoogste punt bereikt, blijft de leenrente op de langere termijn in een opwaartse spiraal terechtkomen nu obligatiebeleggers de implicaties van een stijgende verkoop van staatsobligaties verwerken terwijl de centrale banken zich langzaam maar zeker uit de markt terugtrekken.
Er is al wat ongemakkelijk geschuifel met voeten rond een proces dat bedoeld was om alleen de balansen te saneren.
Ondanks veel verwachtingen van het tegendeel heeft de Europese Centrale Bank vorige week geweigerd om het tempo van haar QT-afbouw op te voeren - ze besloot in plaats daarvan om de hele kwestie voorlopig de rug toe te keren terwijl ze het einde van haar steile renteverkrappingscyclus aankondigde.
De Federal Reserve is misschien verder verwijderd van een directe aanpak van de QT-kwestie. Maar er wordt nu al gespeculeerd over hoe lang de Federal Reserve zich kan blijven terugtrekken van zulke gespannen Treasury-markten uit angst voor een krimp van de bankreserves.
Sommige strategen denken dat de Bank of England deze week als eerste van de drie een aanpassing van haar QT-proces zal signaleren vanwege een zorgwekkende versteiling van de rentecurve van haar staatsobligaties, zelfs nu de economie een recessie omzeilt en de rente van de BOE zijn hoogtepunt bereikt.
Met een terugkeer van de lang verdwenen "termijnpremie" in Amerikaanse Treasuries en andere schuldmarkten - in wezen risicopremies die worden gevraagd voor het aanhouden van lange obligaties tot de vervaldatum in tegenstelling tot het rollen van kortlopend papier - staat QT hoog op een lijst van verdachten.
Dat geldt vooral voor de BOE, die actief effecten uit haar voorraad heeft verkocht in plaats van erop te vertrouwen dat vervallende schuld gewoon organisch afrolt - zoals de anderen doen.
De haast van Londen om de balans van de BOE te verkleinen is des te urgenter omdat de Bank, ongebruikelijk genoeg, commerciële banken haar geldende beleidsrente betaalt - momenteel op het hoogste punt in 15 jaar van 5,25% - over de toegevoegde reserves die de banken bij de BoE hebben gekregen in ruil voor obligaties die oorspronkelijk via "kwantitatieve versoepeling" waren gekocht.
De uiteindelijke kosten voor de schatkist van het VK lopen hierdoor op.
Hoewel de BoE gedwongen werd om haar balansafbouw kortstondig terug te draaien tijdens de farce van de overheidsbegroting en de pensioenschok in september 2022, hervatte ze QT snel en verhoogde ze onlangs in september zelfs haar voorspellingstempo van 80 miljard pond naar zo'n 100 miljard pond voor het komende jaar.
Maar terwijl de termijnpremies over de hele wereld zijn gestegen en een scherpe selloff in Amerikaanse Treasuries is overgeslagen naar andere markten voor staatsobligaties, is de rente op langlopende Britse gilt opnieuw gestegen, ook al wordt er nu van uitgegaan dat de beleidsrente van de BOE zijn hoogtepunt heeft bereikt.
Sinds de beslissing om QT te verhogen, steeg de rente op 30-jaars gilt vorige week met nog eens 50 basispunten naar het hoogste punt in 24 jaar op 5,21% en de rente op 10-jaars gilt steeg met maar liefst 50 basispunten. De piek in de lange rente ging zelfs zo ver dat de 2-30-jaars rentecurve in het VK voor het eerst sinds mei weer steiler werd, zelfs toen er steeds meer bewijs kwam voor een vertraging van de Britse economie.
EMMERTWEAKS
Naast de overspill van Treasuries geeft Bank of America ten minste een deel van de schuld aan een kronkel in de QT-strategie van de BoE, waardoor de bank gedwongen werd om meer dan twee keer zoveel langetermijnpapier te verkopen dan oorspronkelijk gepland.
In wat zij "QT bucket tweaks" noemen, denken de strategen van BofA dat de BoE deze week misschien de argumenten voor een kortere "actieve" giltverkoop zal aanvoeren, vóór een formele aankondiging in december.
De kern van het probleem is dat de Bank gilts in gelijke hoeveelheden heeft verkocht in dezelfde emmers met looptijden van 3-7 jaar, 7-20 jaar en 20 jaar of meer waarin ze ze oorspronkelijk heeft gekocht.
Maar het BofA-team wijst erop dat de totale verkoop van elke beoogde emmer de aankoopprijzen tijdens QE weerspiegelt, ook al is de prijs van sommige lange gilts meer dan gehalveerd op de open markt sinds de BoE ze kocht.
De 30-jaars gilt die in 2051 afloopt, wordt bijvoorbeeld verhandeld tegen slechts 44 pence per pond.
"De Bank doet dus veel meer aan QT op de lange termijn, omdat ze die gilts verkoopt tegen minder dan de helft van hun kosten," zeiden ze tegen klanten. "Dit betekent dat de Bank een onevenredig groot deel van de longs verkoopt."
Om dit punt kracht bij te zetten, wijst het team erop dat de marktwaarde van de 1-3-jarige gilts bij de BoE met 172 miljard pond nu meer is dan de totale 99 miljard pond van de 20-jarige tenoren.
De BoE voegde in september een regel toe aan haar standaard QT-formulering om deze bezorgdheid te weerspiegelen, en voegde eraan toe dat ze "zal blijven controleren of de huidige aanpak, waarbij de verkoopopbrengsten van gilts gelijkmatig over de sectoren met korte, middellange en lange looptijden worden verdeeld, passend blijft".
"De huidige omstandigheden aan de lange kant van de markt maken het moeilijker voor de Bank om te blijven beweren dat QT "op de achtergrond" opereert", aldus BofA.
De strategen van Deutsche Bank in het VK zijn het hiermee eens en denken dat "de lat voor een verschuiving in het QT-beleid lager ligt op weg naar het einde van het jaar".
Deutsche stelt dat de BoE de verkoop van gilt korter zou kunnen maken of zou kunnen instemmen met een gelijkmatige verkoop op basis van de huidige marktwaarderingen.
Hoe dan ook, het voegde eraan toe: "We zullen de komende veilingen nauwlettend in de gaten houden om te zien of er voldoende vraag is voor de omvang van de verkopen die de BoE er momenteel doorheen drukt."
Een beetje spannender dan kijken hoe verf droogt. De hier geuite meningen zijn die van de auteur, een columnist voor Reuters.
