Wall Street heeft zich dit jaar met succes verzet tegen de aanhoudende stijging van de Amerikaanse rente en de tromgeroffel over een recessie, maar de matige rendementen op aandelen ten opzichte van obligaties wijzen erop dat de verdere stijging in de tweede helft van het jaar beperkt kan zijn.

De zogenaamde aandelenrisicopremie (ERP), het extra rendement dat beleggers kunnen verwachten voor het aanhouden van aandelen ten opzichte van risicoloze staatsobligaties, schommelt rond het laagste niveau sinds vóór de Grote Financiële Crisis.

Volgens sommige maatstaven ligt hij dicht bij of zelfs onder het langetermijngemiddelde, waardoor beleggers minder geneigd zijn kapitaal toe te wijzen aan risicovollere beleggingen wanneer historisch gezien veiliger activa een bijna even aantrekkelijk rendement opleveren.

Natuurlijk hebben Amerikaanse Treasuries de laatste tijd hun status van "veilige haven" verzwakt - ze boekten vorig jaar recordverliezen toen de Fed de rente verhoogde en hadden te kampen met ongewone volatiliteit rond de bankschok in maart.

Maar of aandelen nu worden afgezet tegen obligaties of contanten, het beeld is niet geweldig - de koers/winstwaarderingen van de S&P 500 liggen boven het langetermijngemiddelde en met name kortlopende obligaties en schatkistpapier bieden hogere rendementen van bijna 5%.

"Het risico-rendement voor aandelen ziet er niet aantrekkelijk uit in het licht van de risicovrije hurdle rate van 5%", schrijven analisten van JP Morgan in hun laatste vooruitzichten voor wereldwijde assetallocatie. "Wij denken dat aandelen de rest van het jaar zullen verzwakken en dat we vanaf nu onderwogen moeten zijn.

Risicopremie aandelen VS - laagste sinds 2007,

Risicopremie aandelen S&P 500 gebaseerd op 12-maands forward & trailing EPS,

S&P 500 forward koers-winstverhouding,

Er zijn vele manieren om de ERP in stukken te snijden, en de meeste wijzen er momenteel op dat Wall Street nog verder moet afnemen of dat de obligatierente nog verder moet dalen voordat aandelen aantrekkelijker worden.

Het winstrendement van de S&P 500 wordt berekend door de laatste of verwachte winst per aandeel over 12 maanden te delen door het huidige niveau van de markt. De ERP wordt vervolgens berekend door een referentie-obligatierendement, bijvoorbeeld op 10 jaar, af te trekken van het rendement op de aandelenmarkt.

Een brede meting van de Amerikaanse ERP aan de hand van samengestelde aandelen- en obligatierendementen is gedaald tot een premie van 2,43% op aandelen, de laagste premie sinds 2007, en verder onder de gemiddelden voor 20 en 35 jaar, respectievelijk 3,72% en 3,14%.

Twee verlagingen van de ERP gebaseerd op de S&P 500 12-maands trailing en forward earnings ten opzichte van het 10-jaars rendement op schatkistpapier zijn gedaald tot respectievelijk 1,58% en 1,83%. Beide liggen in de buurt van de dieptepunten van februari, die sinds respectievelijk 2010 en 2007 niet meer zijn bereikt.

In zijn eind maart gepubliceerde vooruitzichten voor het derde kwartaal merkt Tony DeSpirito, chief investment officer van U.S. Fundamental Equities bij BlackRock, op dat de ERP van de S&P 500 van 1,72% dicht bij het gemiddelde van 1,62% ligt dat teruggaat tot de jaren 1950.

Dit suggereert nog steeds dat de prijsstelling van aandelen ten opzichte van obligaties "iets beter" is, hoewel het in grote lijnen een "redelijk evenwichtige propositie is tussen de twee activa", aldus DeSpirito.

ZWAAR ONDERWOGEN

Deze premiedaling wordt weerspiegeld door steeds meer anekdotisch bewijs en positioneringsgegevens waaruit blijkt dat beleggers al jaren niet meer zo somber zijn over aandelen en de laatste tijd veel meer zijn gaan beleggen in obligaties.

Uit het laatste onderzoek van fondsbeheerders van Bank of America blijkt dat de wereldwijde aandelenallocatie in april afnam tot een netto onderweging van 29%, wat 2,0 standaarddeviatie onder het langetermijngemiddelde ligt, terwijl de Amerikaanse aandelenallocatie netto 34% onderwogen was.

Dat was een stijging ten opzichte van maart, maar behoort nog steeds tot de meest neerwaartse posities van de afgelopen 20 jaar en ligt 1,5 standaarddeviatie onder het langetermijngemiddelde.

Uit de laatste positiegegevens van de Commodity Futures Trading Commission blijkt dat hedgefondsen en speculanten hun grootste netto shortpositie in S&P 500 indexfutures hebben sinds 2011.

Vergelijk dit met cash en obligaties. De som van de geldmarktfondsen in de VS bedraagt nu meer dan 5 biljoen dollar, terwijl uit het BofA-onderzoek blijkt dat de cashpositie van beleggers in april een hoge 5,5% bedroeg en hun allocatie aan obligaties de hoogste was sinds maart 2009.

Uit het laatste klantenonderzoek van JP Morgan blijkt echter dat het percentage beleggers dat de aandelenblootstelling de komende weken waarschijnlijk zal verhogen, is gedaald tot slechts 26%, het laagste percentage in minstens twee jaar.

BofA enquête onder fondsbeheerders van april - onderwogen Amerikaanse aandelen,

CFTC fondsen positie in S&P 500 index futures,

JP Morgan-klantenonderzoek over aandelenblootstelling,

Diane Jaffee, hoofdportefeuillebeheerder bij TCW, stelt dat beleggers verder moeten kijken dan de winstrecessie die tijdens het huidige boekjaar en volgend jaar waarschijnlijk zal worden bevestigd.

Bovendien is de ERP weliswaar gekrompen, maar nog steeds positief.

"Het winstrendement is niet meer wat het geweest is, maar het is nog steeds aantrekkelijk ten opzichte van andere mogelijkheden", aldus Jaffee. "Wat de neezeggers op aandelen over het hoofd zien, is dat de consensusbandbreedte voor de winstgroei in 2024 6-12% is - zodra we deze vertraging achter de rug hebben, zal er een behoorlijke stijging zijn ten opzichte van 2023."

(De hier geuite meningen zijn die van de auteur, een columnist voor Reuters).