Dankzij ultralage rentetarieven konden groeiende bedrijven tijdens een hausse in 2020 en 2021 kapitaalfinancieringsrondes voltooien tegen torenhoge waarderingen. Maar nu de durfkapitaalfinanciering is opgedroogd, zijn bedrijven en hun investeerders op hun hoede voor kapitaalfinancieringsrondes waarbij het risico bestaat dat er een nieuwe, lagere waardering wordt vastgesteld.
Converteerbare schuld, die na een bepaalde periode in aandelen verandert, kan oprichters van bedrijven in staat stellen om snel en privé geld in te zamelen, zonder een bijgewerkte waardering te publiceren.
Het volume van converteerbare schulden uitgegeven door Europese durfkapitaal gefinancierde bedrijven bereikte een record van $2,5 miljard in 2023, tegenover $1,7 miljard in 2022, zo blijkt uit gegevens van Dealroom die voor Reuters zijn samengesteld.
Maar naarmate de deals complexer worden, kunnen ze beleggers meer opwaartse voordelen bieden en risico's creëren voor de bedrijven, volgens interviews van Reuters met advocaten, oprichters van bedrijven en een belegger die bekend is met de deals.
"Als je niet weet wat je doet, kan gestructureerde schuld een paard van Troje zijn," zei Ali Niknam, CEO van de Nederlandse digitale bank Bunq, die bij een vorig bedrijf via converteerbare schuld geld heeft opgehaald.
"Als je het om wat voor reden dan ook niet haalt en het wordt geconverteerd, verliezen mensen soms de controle."
James Wootton, een partner bij advocatenkantoor Linklaters, zei dat naarmate het voor bedrijven moeilijker is geworden om geld op te halen, de macht in de richting van investeerders is verschoven.
Dit betekent dat deals steeds meer "gestructureerd" worden, met voorwaarden die investeerders bevoordelen, zoals het geven van grotere belangen als het management bepaalde doelen niet haalt.
Deals kunnen gestructureerd worden om een stimulans voor het bedrijf te creëren om te IPO-en of meer geld op te halen, bijvoorbeeld door rentepercentages te hanteren die in de loop van de tijd opgebouwd worden, aldus Wootton.
Nieuwere convertibles bevatten clausules die investeerders meer aandelen toekennen als de winstmarges onder een bepaald niveau zakken of als financiële doelen niet gehaald worden, aldus een durfkapitaalinvesteerder die bekend is met recente convertible deals, sprekend op voorwaarde van anonimiteit.
De voorwaarden bevatten ook overeenkomsten waarbij hoe meer tijd er verstrijkt tot een beursgang, hoe groter de korting is waartegen de schuld in aandelen wordt omgezet, voegde de investeerder eraan toe.
Voor sommigen bieden convertibles de mogelijkheid om alternatieve financiering op langere termijn te verkrijgen terwijl ze wachten tot de omstandigheden op de durfkapitaalmarkt verbeteren.
Josef Fuss, een in Londen gevestigde partner bij advocatenkantoor Taylor Wessing die aan recente deals heeft gewerkt, zei dat hij een toename had gezien in de omvang en duur van converteerbare obligaties.
"Je gooit de boel op zijn beloop en je zegt dat we hier allemaal optimistisch zijn, over 18 maanden, 24 maanden zal de wereld er hopelijk anders uitzien en dan kunnen we de waarderingsdiscussie voeren - dat is het uitgangspunt," zei hij.
HARDSTE MARKT
De fondsenwerving voor durfkapitaal in Europa is sterk vertraagd, van $ 130 miljard in 2021 tot $ 62 miljard in 2023, zo blijkt uit gegevens van PitchBook.
"Het is de moeilijkste markt in mijn professionele carrière", zegt James Downing, die al 20 jaar in de financiële sector werkt en managing director voor Europa is bij Hercules, een durfkapitaalverstrekker.
Hercules leende vorig jaar ongeveer $200 miljoen in het VK en Europa, tegenover ongeveer $400 miljoen in 2022.
"(Start-ups) zijn niet meer zo leenbaar als een paar jaar geleden, toen ze nog overvloedig met VC-vermogen konden beschikken," zei Downing, eraan toevoegend dat fintech-, software- en consumentgerichte bedrijven het snelst zonder geld kwamen te zitten.
Traditionele bankleningen zijn niet voor iedereen beschikbaar en kunnen duur zijn - de markttarieven liggen rond de 9-13% voor bedrijven in een eerdere fase en 7,5%-10% voor bedrijven in een latere fase, aldus Sonya Iovieno, hoofd venture en growth banking bij HSBC Innovation Banking.
Niet alle bedrijven die schulden gebruiken komen zonder geld te zitten of vermijden een herwaardering, en convertibles zijn niet noodzakelijkerwijs riskant, zeiden de deelnemers uit de sector die met Reuters spraken.
Het Noorse bedrijf in lithium-ionbatterijen Morrow is een van de bedrijven met risicokapitaal die heeft bijgedragen aan de stijging van de converteerbare schuld die door start-ups is uitgegeven tot het record van vorig jaar.
Morrow vertelde Reuters dat het vorig jaar een converteerbare lening plaatste onder zijn belangrijkste aandeelhouders.
"Net als andere start-ups, heeft Morrow Batteries ondervonden dat de kapitaalmarkten de laatste jaren uitdagender zijn geworden voor bedrijven in de opschalingsfase zoals wij," zei CEO Lars Christian Bacher in een commentaar per e-mail.
Bedrijven in een later stadium krijgen ook zin in convertibles. De Zweedse batterijfabrikant Northvolt heeft sinds 2022 $3,5 miljard aan dergelijke schulden opgehaald en beursgenoteerde bedrijven in de VS maken gebruik van converteerbare obligaties om te besparen op rentekosten.
Hoewel durfkapitaalfirma's optimistisch zijn dat het aantrekken van aandelen zal herstellen als de rente daalt, zullen sommige bedrijven de lagere waarderingen misschien niet eeuwig kunnen afwenden, aldus Gerhard Kling, leerstoel Financiën aan de Universiteit van Aberdeen.
"Het uitstellen van herwaarderingen is geen goede strategie, want uiteindelijk is het de waarheid, het komt uit, je kunt er niet aan ontsnappen," zei hij. "Het is een beetje een gok, je hoopt dat de marktomstandigheden verbeteren, maar ik ben er niet helemaal van overtuigd dat dat zal gebeuren."
