Op dit moment, nu de hausse van de dollar wordt aangedreven door een destabiliserende stijging van de Amerikaanse obligatierente, verhoogde onzekerheid over de wereldwijde groei en een snel verslechterend beleggerssentiment, is het zeker het laatste.
De kern van de 'dollar smile'-theorie, die 20 jaar geleden door valuta-analist en nu hedgefondsmanager Stephen Jen naar voren werd geschoven, is als volgt: de dollar apprecieert meestal in goede tijden (groeiend beleggersvertrouwen en bloeiende markten) en slechte tijden (tijden van grote financiële stress en 'risk off'-markten), maar zakt tussendoor.
Het beter presteren van de Amerikaanse economie in een solide wereldwijde expansie die een sterke instroom van beleggingen in Amerikaanse activa aantrekt, en een rendement op schatkistpapier dat hoger is dan hun internationale tegenhangers, is een recept voor een sterke dollar en een bloeiend Wall Street.
De omstandigheden die de snelle stijging van de dollar sinds juli hebben bevorderd, konden niet meer verschillen.
De Chinese, Europese en veel opkomende economieën kraken, de angst groeit dat agressief Fed-beleid iets zal 'breken' in eigen land, en de explosie van de reële rendementen heeft Wall Street - vooral groei- en techaandelen - gehuld in een paddenstoelwolk van zorgen en onzekerheid.
In termen van de 'dollar smile' zijn dit 'slechte' tijden. Op de markten groeit het gevoel dat de negatieve relatie tussen Amerikaanse aandelen, de dollar en de rente nog maanden kan aanhouden.
"Ik verwacht dat het de komende drie tot zes maanden negatief zal blijven," denkt Stuart Kaiser, hoofd Amerikaanse aandelenhandel bij Citi. "Dit is een risico-afnemende omgeving."
Volgens Kaiser zijn de rendementen van de S&P 500 de afgelopen twee maanden met ongeveer 7,5% gedaald. De dollar was goed voor 3,3 procentpunt daarvan en de 10-jaars reële rente voor 2,1 procentpunt, volgens zijn schatting gemakkelijk de twee grootste bijdragen.
De dollar is sinds half juli met ongeveer 7% gestegen en ligt op koers om zijn 11e wekelijkse winst op rij te boeken. Dat zou een recordwinst zijn sinds het tijdperk van vrij zwevende valuta's meer dan 50 jaar geleden begon.
Er zijn periodes geweest van sterkere stijgingen, zoals begin jaren 1980 en 2014-15, maar nooit een meer consistente beweging hoger. En met de rente op Amerikaanse obligaties op het hoogste niveau in jaren en nog steeds hoger dan hun wereldwijde tegenhangers, is het misschien nog niet voorbij.
FINANCIËLE VOORWAARDEN VERKRAPPEN
Een sterkere dollar en stijgende obligatierendementen, vooral voor inflatie gecorrigeerde "reële rendementen", in een "risicoloos" beleggingsklimaat kunnen de paarden op Wall Street bang maken, wat een zichzelf vervullende spiraal van verkopen en risicovermindering kan voeden.
Er wordt niet gesuggereerd dat aandelen op het punt staan te crashen. Maar de snelheid en omvang van de beweging in de dollar en Treasuries, en de aanscherping van de financiële voorwaarden, rechtvaardigen waakzaamheid.
Volgens Goldman Sachs zijn de Amerikaanse financiële voorwaarden dit jaar het strakst. Dit is niet anders dan in andere grote economieën en regio's, waarvan sommige - de eurozone, China en de opkomende markten - een nog krappere druk voelen.
De Amerikaanse financiële-voorwaardenindex (FCI) van de bank is sinds medio juli met 95 basispunten gestegen en de uitsplitsing laat zien hoe de dollar, de rente en de aandelen elkaar voeden.
Vergelijk dat eens met de stijging van 100 basispunten in de wereldwijde FCI of de sprong van 145 basispunten in de FCI voor opkomende markten vanaf het dieptepunt op 25 juli, die bijna volledig veroorzaakt werden door hogere korte en lange rentes. De FX-impact, positief of negatief, was verwaarloosbaar.
Zoals Jane Foley van Rabobank opmerkt, is de historische omgekeerde correlatie van de dollar met aandelen uit opkomende markten - een goede barometer van risicobereidheid - "redelijk" sterk.
"Dit suggereert dat de dollar steun zal vinden in de vraag naar veilige havens, zelfs als de Amerikaanse economie vertraagt," schreef Foley op donderdag.
Als deze dynamiek zich versterkt en het momentum toeneemt, zou de sterke wisselkoers van de dollar ook de dollarwaarde van de overzeese inkomsten van Amerikaanse bedrijven kunnen beginnen uit te hollen, wat een materiële impact zou kunnen hebben op de bedrijfswinsten.
Het is misschien nog te vroeg om dit in de resultaten van het derde kwartaal te zien - veel grote bedrijven op Wall Street hebben hun valutarisico op de korte termijn afgedekt - maar als dit aanhoudt, zou de winst in het vierde kwartaal kunnen worden beïnvloed.
Er zou minder reden tot zorg zijn in Amerika, vooral in de groeigevoelige en technologiesectoren die de rally in de eerste helft van het jaar aanvoerden, als de stijging van de dollar plaatsvond in een relatief stabiele vastrentende omgeving.
Maar de nominale en inflatiegecorrigeerde langetermijnrente op obligaties is omhoog geschoten, wat een bedreiging vormt voor toekomstige kasstromen en winsten. Nog een reden voor beleggers om voorzichtig te zijn.
(De hier geuite meningen zijn die van de auteur, een columnist voor Reuters).
