Toen de Amerikaanse centrale bank in 2022 de rente begon te verhogen en de zorgen over wanbetalingen toenamen, was er bij bedrijven met een lagere rating dan investment grade weinig vraag van beleggers naar hun leningen en obligaties.
Veel van deze bedrijven wendden zich tot omwegen om geld in te zamelen om een muur van $300 miljard aan vervallende obligaties en leningen in de komende twee jaar voor te zijn.
In de afgelopen maanden zijn de rendementen echter gedaald omdat beleggers erop wedden dat de Fed, aangemoedigd door haar vooruitgang in het afremmen van een prijsstijging die de inflatie vorig jaar naar het hoogste punt in 40 jaar stuwde, snel zal beginnen met het verlagen van de rente.
De markten verwachten nu dat de belangrijkste beleidsrente van de Amerikaanse centrale bank eind volgend jaar tot wel 1,5 procentpunt onder de huidige bandbreedte van 5,25%-5,50% zal dalen.
De verwachting van een dergelijke ommezwaai heeft geleid tot een opleving van de vraag naar hoogrentende schuld.
Volgens de ICE BAML-index zijn de spreads op junkobligaties, of de premie die beleggers ten opzichte van Amerikaanse Treasuries vragen voor het nemen van risico's, sinds september gemiddeld 38 basispunten krapper geworden tot 343 basispunten, het laagste niveau sinds 5 april 2022.
In december werd verzekeringsmakelaar USI Inc, een bedrijf met een rating diep in het junkgebied, de eerste leningnemer in zijn categorie die de primaire markten aanboorde sinds april, volgens gegevensverstrekker Informa Global Markets.
"Hoewel het mogelijk is dat het aantal wanbetalingen iets toeneemt in de richting van historische gemiddelden, lijkt veel hiervan vandaag al in de markt te zijn ingeprijsd," aldus Manuel Hayes, senior portefeuillebeheerder bij Insight Investment.
De schattingen lopen uiteen, maar analisten verwachten dat de wanbetalingspercentages voor junkobligaties dit jaar zullen uitkomen op 4% tot 5%, vergeleken met 2% tot 3% in 2023 en veel lager dan de dubbele cijfers tijdens de financiële crisis van 2008.
Verwacht wordt dat de wanbetalingspercentages op leningen met hefboomwerking, waarvan de rente niet vast is maar verandert met de markt, zullen oplopen tot 5%-6%.
Eén reden voor de relatief lage wanbetalingspercentages is dat sommige bedrijven creatieve manieren hebben gebruikt om financieringsmarkten aan te boren, waardoor ze ademruimte hebben gekregen om aan hun schuldverplichtingen te voldoen.
Daartoe behoren distressed exchanges, waarbij beleggers ermee instemmen minder betaald te krijgen dan waar ze recht op hadden in ruil voor nieuwe of geherstructureerde schulden die gedekt zijn door onderpand.
Ze hebben ook de looptijd van oude schulden verlengd door akkoord te gaan met restrictievere voorwaarden voor nieuwe schulden, en ze hebben onderpand of eigen vermogen ingebracht om geld op te halen bij directe kredietverstrekkers en andere particuliere kredietverstrekkers.
Een meer ingewikkelde strategie is om via een lokale of buitenlandse dochteronderneming schulden aan te gaan bij nieuwe en bestaande kredietverstrekkers, waarbij de opbrengsten dan terug naar het moederbedrijf worden gestuurd om de aflopende schulden met korting te kopen.
Deze strategie, die deel uitmaakt van aansprakelijkheidsbeheer, verhoogt het risico op juridische geschillen, omdat het de aanspraken van sommige crediteuren op activa tijdens een faillissement vergroot door andere te verwateren.
"Distressed exchanges nemen toe, net als het gebruik van creatieve oplossingen om schulden aan te trekken, omdat minder kredietwaardige bedrijven liquiditeit proberen aan te trekken om nog een dag te kunnen vechten," aldus Glenn Reynolds, de oprichter van Macro4Micro, een onderzoeksbureau.
MIX VAN REACTIES
Volgens sommige analisten blijven er veel risico's bestaan. Een cyclus van wanbetalingen kan onvermijdelijk worden als de Fed de markten verrast en de rente niet zo agressief of zo snel verlaagt als mensen denken. En het gebruik van creatieve financieringsstrategieën gaat misschien maar tot op zekere hoogte.
"Zelfs als beleggers deelnemen aan dergelijke creatieve transacties, is het nog niet getest in rechtbanken of ze een hogere vordering op de activa van het bedrijf zouden hebben tijdens een faillissement," zei Ian Walker, hoofd juridische innovatie bij Covenant Review, een onderzoeksbureau.
Schuldeisers worden al voorzichtiger. "Veel van onze klanten beginnen te overwegen om beschermingen in kredietdocumentatie op te nemen om ervoor te zorgen dat ze niet in het krijt komen te staan bij deze transacties voor aansprakelijkheidsbeheer," zegt Jason Ewart, een partner in het wereldwijde team voor financiële markten bij advocatenkantoor Clifford Chance.
"Het is een mix van reacties van beleggers, waarbij sommigen de noodzaak van dergelijke transacties ondersteunen als tijdelijke liquiditeitsmaatregel, terwijl anderen gewoon graag dergelijke mazen in de wet willen dichten," aldus Ewart.
Meer dan $190 miljard van de schuld die in 2024-2025 vervalt, behoort volgens CreditSights toe aan de hoogrentende bedrijven met de laagste rating.
"We kunnen er recht tegenaan duwen, maar krijgen misschien niet helemaal een volledige cyclus van wanbetalingen," zei Meghan Robson, hoofd van de Amerikaanse kredietstrategie bij BNP Paribas. (Verslaggeving door Shankar Ramakrishnan; bewerking door Paritosh Bansal en Paul Simao)
