Het fiscale jaar 2023 lijkt vooralsnog een perfecte voortzetting van 2022, met een contante winst (vrije kasstroom) van 5 miljard € op jaarbasis.

Geen langetermijnverandering in zicht, dus. Echter, dit zou aandeelhouders zorgen kunnen baren: trage groei; een voortdurende inperking van de operationele marges, die in tien jaar tijd gehalveerd zijn; en een twijfelachtige rendabiliteit van externe groei-operaties.

De bewijzen in cijfers: gedurende de periode 2012-2022 genereert SAP 42 miljard € aan vrije kasstroom; het betaalt 18 miljard € terug aan zijn aandeelhouders via dividenden, en 4 miljard € via aandeleninkopen; terwijl het 24 miljard € aan overnames besteedt.

Het rendement op investering blijft moeilijk nauwkeurig in te schatten, maar aangenomen dat er geen organische groei is geweest - wat op zich al zorgwekkend zou zijn - hebben deze externe groei-operaties ongeveer 2 miljard € winst toegevoegd aan het winstgenererend vermogen.

De waardecreatie lijkt dus bescheiden. En omdat er waarschijnlijk enige organische groei is geweest, ligt het werkelijke rendement op deze operaties waarschijnlijk onder deze zeer ruwe schatting.

Hoe groter de groep wordt, hoe moeilijker het zal zijn om nieuwe overnames rendabel te maken - vanwege het schaaleffect - om nog maar te zwijgen over een krimpend veld van mogelijkheden, aangezien er nu grote transacties nodig zijn om echt impact te genereren.

Rechtvaardigen deze elementen een waardering tegen 28 keer de winst?